FinNews.ru

FinNews.ru forum
Текущее время: Ср янв 17, 2018 21:08

Часовой пояс: UTC + 3 часа




Начать новую тему Ответить на тему  [ 1 сообщение ] 
Автор Сообщение
 Заголовок сообщения: Кто предсказал крах 1929 года?
СообщениеДобавлено: Вт дек 21, 2010 3:53 
Не в сети
Небожитель
Аватара пользователя

Зарегистрирован: Чт янв 15, 2009 19:40
Сообщения: 726
Предсказание — это лакмусовая бумажка для любого
объяснения событий и связи между ними.
Харвуд001

Не только простое любопытство заставляет нас выяснять, кто сумел, а кто не сумел предсказать крах фондового рынка 1929 г. и последующую депрессию. Данный факт может многое сказать о силе и слабости экономических теорий, описывающих, как устроен мир. Подобное исследование помогло бы также сориентироваться среди множества модных финансовых теорий. Способность предсказать событие или новую тенденцию является решающим испытанием для любой гипотезы. Как утверждает Милтон Фридмен, «о теории следует судить по ее предсказательной силе… единственным конкретным тестом, позволяющим судить об обоснованности гипотезы, может быть сравнение ее предсказаний с реальностью»002.

Изучая мнения экономистов, банкиров, брокеров, финансовых консультантов и политиков 1920-х годов, я пришел к выводу, что школы основного течения ортодоксальной экономической теории почти всюду ошибочно оценивали финансовые события, произошедшие в конце 1929 г., и последовавшую за ними экономическую катастрофу. Лишь горстка экономистов и финансовых обозревателей — ко многим из них истеблишмент относился, как к неортодоксальным чудакам — предсказывала мощные дефляционные воздействия, потрясшие основы экономического и политического мироустройства003.

Значение кризиса
Вне всяких сомнений, крах фондового рынка в октябре 1929 г. был монументальным событием. Хотя в то время большинство политиков, ученых-экономистов и экспертов с Уолл-стрит считало обвал фондовых рынков изолированным событием, сегодня большинство историков убеждено, что это событие стало главной поворотной точкой, после которой началось падение мировой экономики в бездонную пропасть. Гэлбрейт пишет: «День Великого краха фондового рынка и спустя пятьдесят лет хранится в социальной памяти. И тому есть причины. С того дня жизнь миллионов людей уже стала иной»004. Дональд Хоппе, пишущий на темы инвестиций, соглашается: «Крах фондового рынка в октябре 1929 г. является одной из тех драматических вех, таких, как убийство Юлия Цезаря, высадка на берег Колумба или битва при Ватерлоо, которыми историки отмечают поворотные пункты истории человечества»005.

Ирвинг Фишер и адвокаты «новой эры»
Вначале давайте рассмотрим оптимистические взгляды исторических фигур, которые столь потрясающе ошиблись относительно краха 1929 г. и последовавшего за ним экономического кризиса. Самый известный американский экономист профессор Йельского университета Ирвинг Фишер принадлежит к этой категории. Фишер имел репутацию выдающегося специалиста по денежной теории и являлся сторонником «количественной теории денег». Некоторые и сегодня провозглашают его одним из лучших американских экономистов006. Исходя из собственных теоретических произведений того времени The Nature of Capital and Income и The Purchasing Power of Money, Фишер был твердо убежден в долгосрочной нейтральности денег, означающей, что увеличение денежной массы приведет к пропорциональному повышению цен, не вызвав никаких долгосрочных отрицательных эффектов. Упоминая иногда «несоответствия» [maladjustments] и «переинвестирование», которые могут возникнуть в отдельных областях производства, Фишер рассматривал их как точки краткосрочного неравновесия, причиной которых являются преимущественно институциональные факторы (контракты, традиции, законодательные ограничения и т.д.), которые в конце концов сами собой рассосутся007.

На протяжении всех 1920-х годов очевидна трагическая неспособность Фишера распознать надвигающуюся угрозу, неудивительная, впрочем, если учитывать, что он постоянно подчеркивал долгосрочную денежную стабильность. Он был главным адвокатом «новой эры» и оптимизма «ревущих двадцатых», одним из жизнерадостных апостолов нового дивного мира. В середине 1920-х годов он высказал предположение, что «так называемый деловой цикл» больше не имеет основы в экономической системе008. Он одобрял инфляционное расширение кредита Федеральным резервом в 1920-х годах до тех пор, пока цены остаются относительно стабильными, и глубоко верил в Федеральный резерв, ожидая, что он сможет стабилизировать экономику, если возникнет кризис.

Ценовая стабилизация была главной денежной целью Фишера. Он стал ведущим адвокатом движения за «стабильные деньги», организовав в мае 1931 г. Лигу за стабильные деньги, позже преобразованную в Ассоциацию стабильных денег. Другими заметными членами ассоциации стабилизации были экономисты Элвин Хансен, Артур Пигу, Ральф Хоутри, Кнут Виксель, Густав Кассель и Джон Мейнард Кейнс009.

Идея состояла не в том, чтобы стабилизировать рост денежной массы, а в том, чтобы стабилизировать цены, в частности оптовые и розничные. Согласно Фишеру и другим сторонниками стабилизации цен, если розничные цены остаются стабильными, то все в порядке. Но если цены начинают снижаться, угрожая дефляцией, то Федеральный резерв должен вмешаться и расширить кредит. Фактически на протяжении 1920-х годов оптовые и розничные цены в США оставались удивительно стабильными и даже немного снизились. Поэтому монетаристы считали, что все обстоит прекрасно. Видимая ценовая стабильность притупила их бдительность. Они не увидели отрицательных последствий экспансионистской политики Федерального резерва во второй половине 1920-х годов и отмахнулись от таких предвестников экономической беды, как бум на рынке недвижимости во Флориде и эйфория фондового рынка010.

Во второй половине 1920-х годов Фишер стал главным жрецом бума на фондовом рынке. Его излишний оптимизм носил как личный, так и идеологический характер — кроме того что он был профессором, он был также бизнесменом-миллионером и крупным инвестором на Уолл-стрит.

Фишер считал бум на фондовом рынке отражением «новой эры» постоянного процветания в Америке. Он отрицал какую бы то ни было «спекулятивную оргию», несмотря на то, что Промышленный индекс Доу—Джонса со 103 пунктов в 1922 г. добрался до 381 пункта 3 сентября 1929 г. (абсолютный максимум за все время существования этого индекса), более чем утроившись за семь лет (рис. 1). Когда 5 сентября 1929 г. менее влиятельный финансовый консультант Роджер Бэбсон предупредил инвесторов о приближающемся крахе, Фишер опроверг Бэбсона, сказав: «Падение цен акций возможно, но ничто, что походило бы на крах, [нам не грозит]»011.



Источник: Value Line Investment Survey, Quarterly price range
Рис. 1. Промышленный индекс Доу–Джонса, 1920–1933

В течение почти двух месяцев казалось, что Фишер прав. Хотя рынок не штурмовал новых высот, но и резкого падения не было. 15 октября, менее чем за две недели до краха, Фишер возвестил: «Я ожидаю, что через несколько недель уровень цен на бирже будет значительно выше, чем сегодня»012. На следующий день он сделал предсказание, которое стало бессмертным: «Биржевые цены достигли уровня, который похож на постоянно высокое плато»013. В понедельник 21 октября 1929 г. он предположил, что «даже при сегодняшнем высоком уровне биржевых цен цены акций еще не достигли своей реальной ценности».

Любое падение биржевых цен «может исходить только от безумцев, пытающихся спекулировать на разнице курсов...»014. Наконец, 22 октября, за два дня до «черного вторника», Фишер заявил: «По-моему, появляющиеся предсказания о резком изменении курсов ценных бумаг, которое затронет общий уровень цен, не имеет под собой оснований»015.


Но Фишер продолжал упорствовать и после неожиданного обвала биржевых цен в конце октября, и в декабре. К середине декабря он написал новую книгу The Stock Market Crash—And After, представлявшую собой самоуверенную попытку восстановить оптимизм нации. Он объяснял: «Я высказал свое мнение в сентябре, еще до паники, что рынок достиг высшей точки, что впоследствии подтвердилось. Я также сказал, что падение не будет представлять собой серьезный крах, в чем я ошибся. Я также предсказал, что новое плато биржевых цен переживет любое падение. Это оказалось верным»016.

К сожалению, Фишер вновь оказался не прав. Несмотря на его веру в то, что программа Гувера сможет удержать курс акций, Промышленный индекс Доу—Джонса упал еще на 200 пунктов, прежде чем в 1932 г. достиг дна в районе 40 пунктов! Затянувшийся крах на Уолл-стрит практически уничтожил его собственный портфель ценных бумаг. В начале 1930-х годов в качестве мер борьбы с депрессией профессор Фишер предлагал рефляцию (восстановление уровня цен), девальвацию, отказ от золотого стандарта. Приветствуя в 1933 г. решение Франклина Делано Рузвельта действовать, он полагал, что дно уже достигнуто и ему все-таки удастся избежать банкротства017.

Понятно, что денежная идеология и теория ценовой стабилизации Фишера в критический период мирового экономического кризиса доказали свою фатальную порочность. Его макроэкономическая картина скрывала основные финансовые факты, что должно поставить под вопрос здравость всей экономической системы. Например, неужели его не тревожил тот факт, что ставка процента по онкольным ссудам (the call rate on call margin) в 1929 г. достигла 15—20%, а учетная ставка оставалась равной 6%? Для любого закаленного спекулянта такая разница должна греметь набатным колоколом. Несомненно, он должен был чувствовать опасность. Однако, подобно многим финансовым консультантам, ослепленным своей любимой теорией, он не смог увидеть того, что сейчас кажется очевидным. Монетаристы, к числу которых принадлежал Фишер, считающие показателем инфляции товарные цены, а не кредитную политику Федерального резерва, обречены постоянно испытывать разочарование в своей способности предсказывать будущие экономические события.

Митчел и оптимизм «новой эры»
Фишер был не единственным ученым-экономистом, оказавшимся неспособным предсказать крах. Еще одним представителем сторонников тезиса о «новой эре» был Уэсли Митчел, бесспорный авторитет в области делового цикла в 1920-е годы. Митчел был не только профессором экономической теории в Колумбийском университете, но и директором Национального бюро экономических исследований в Нью-Йорке. Таким образом, он воплощал в себе дух сотрудничества ученых, деловых кругов и правительства. Он представлял собой классический пример экономиста со всеми его научными мандатами и объективным анализом, который должен был предвидеть надвигающийся кризис. Но не смог018. По иронии судьбы, всего за несколько месяцев до критического поворота событий в 1929 г., Митчел написал статью для доклада Национального бюро, которую историк Уильям Стоунмен назвал «определяющим документом умеренной экономической теории «новой эры»019. Статья Митчела представляла собой завершающий обзор экономики 1920-х годов, подготовленный для Президентской конференции по безработице во главе с Гербертом Гувером, состоявшей из видных деятелей в сфере финансов, науки, образования и профсоюзных лидеров. Доклад комитета задал тон исследования: «Ключом к пониманию экономического развития последних лет является ускорение, а не структурные изменения... Ситуация складывается благоприятно, энергия движения поразительна»020.

Хотя сердце Митчела находилось во власти эйфории «новой эры», он воздержался от заявлений о том, что деловой цикл остался в прошлом, заметив, что «не все так хорошо». Он предвидел, что «темп вскоре замедлится», а признаки процветания будут «стираться»021. Тем не менее, выразив некоторые опасения по поводу очагов экономической и ценовой слабости в экономике, он одобрительно оценил высокий уровень заработной платы и потребления в стране. Поскольку свидетельства «нездорового бума» незначительны, маловероятно, что случится какой-либо «резкий рецидив». Он заметил лишь слабые признаки чрезмерного строительства и чрезмерной спекуляции022.

Еще один голос в поддержку наступления «новой эры» в экономике США подало Гарвардское экономическое общество. Хотя их настроение было не особенно «бычьим», Гарвардское экономическое общество предсказало коррекцию на рынке, но «не деловую депрессию». После краха Экономическое общество заявило: «Мы считаем, что, несмотря на серьезность, резкое падение цен на акции окажется промежуточной коррекцией, а не предвестником деловой депрессии, за которой последует длительный период дальнейшей ликвидации»023.

Ошибки Кейнса
Еще один хорошо известный экономист также проморгал в 1929 г. внезапный обвал рынков и экономический кризис. Р. Дж. Хоутри, ведущий британский монетарист и исследователь циклов, в 1926 г. был убежден, что если кредит будет находиться под контролем, то от «торгового цикла» можно будет избавиться навсегда024.

Британский экономист Джон Мейнард Кейнс разделял оптимизм Фишера по поводу экспансионистской политики Федерального резерва. Его внимание было поглощено недомоганием британской экономики, начавшимся за несколько лет до начала депрессии в США. Кейнс правильно предсказал катастрофические результаты возвращения Британии к золотому стандарту в 1925 году по переоцененному обменному курсу фунта стерлингов. Но он не был столь же удачлив в прогнозах относительно экономики по ту сторону Атлантики. Он провозгласил управление долларом со стороны Федерального резерва в 1923—1928 гг. «триумфом» центрального банка025. Гигантский рост биржевых цен на Уолл-стрит не вызвал у него беспокойства. Более того, в 1927 г. он встречался со швейцарским банкиром Феликсом Зомари и выразил сильное желание купить акции. Когда Зомари проявил пессимизм по поводу будущих цен на ценные бумаги, Кейнс сделал предсказание: «В наше время крахов больше не будет»026.

В конце 1928 г. Освальд Фолк, один из членов совета National Mutual Life Insurance Company, председателем которого был Кейнс, испугавшись «опасной инфляции» в США, предложил, чтобы компания ликвидировала бoльшую часть своего американского портфеля. Но Кейнс написал две статьи, в которых не соглашался с Фолком. Во второй статье, датированной 1 сентября 1928 г. и озаглавленной «Есть ли инфляция в США?», он, проанализировав данные о стоимости жизни и коммерческом кредите, пришел к заключению, что «пока не видно ничего, что можно было бы назвать инфляцией». Ссылаясь на цены на недвижимость и ценные бумаги в США, Кейнс добавляет: «Я сделал вывод, что сегодня преждевременно утверждать о переинвестировании... Поэтому мой прогноз должен заключаться в том, что резкого (т.е. ниже недавнего нижнего уровня) падения акций не произойдет, если только рынок не будет омрачен деловой депрессией». Но вероятность этого низка, так как Совет Федерального резерва «будет делать все, что в его силах, чтобы избежать деловой депрессии»027. Однако, когда он в 1930 г. закончил написание «Трактата о деньгах», он признал, что был введен в заблуждение стабильными индексами цен в 1920-х годах и что в 1928 г.получила развитие «инфляция прибыли»028.

Политическая ситуация в 1929 г.
В США администрации Кулиджа и Гувера также не смогли предвидеть беду. Когда Кулидж покидал свой пост в марте 1928 г., он продолжал излучать оптимизм «новой эры», называя американское процветание «абсолютно здоровым», а акции «дешевыми при текущих ценах»029. В отличие от Кулиджа и секретаря казначейства Эндрю Меллона, Герберт Гувер не испытывал особого энтузиазма по поводу политики дешевого кредита, проводимой Федеральным резервом, особенно из-за его стимулирующего влияния на фондовый рынок. Он выступал против Бенджамина Стронга, управляющего Федеральным резервным банком Нью-Йорка, который с 1924 г., посредством операций на открытом рынке поощрял низкие процентные ставки и легкий кредит в США в целях повышения внутренних цен и смягчения последствий завышения обменного курса британской валюты. Под руководством Стронга Резервный банк Нью-Йорка и Совет Федерального резерва постепенно снизили учетную ставку, т.е. ставку процента для банков — членов ФРС по займам у Центрального банка, с 6,5% в 1921 году до 4% и ниже к августу 1927 года (рис. 2). Только в конце 1928 г. Стронг все-таки с запозданием обеспокоился «ужасной спекуляцией», процветающей в США, но было уже поздно. Он умер и не смог изменить ход событий. К весне 1929 г. Совет Федерального резерва стала тревожить неустойчивость Уолл-стрит и выдача кредитов для покупки акций. Совет запретил банкам — членам ФРС выдавать кредиты для покупки акций и в конце концов повысил учетную ставку, а также прекратил чистые продажи государственных облигаций на открытом рынке. Последствия этой антиинфляционной политики стали ощущаться только к октябрю.



Source: Friedman F., Schwartz A. J. A Monetary History of
the United States, 1867–1960 (Princeton: Princeton University
Press, 1963), p. 304.
Рис. 2. Учетная ставка Федерального резервного банка
Нью-Йорка, 1921–1929

Несмотря на растущую озабоченность, публично Гувер продолжал делать широковещательные заявления о здоровье экономики. Спустя год в своих мемуарах Гувер написал, что его ввели в заблуждение члены Федерального резерва, говорившие ему: «Финансовой паники больше никогда не будет... Паника невозможна... немыслима»030. Вскоре неистовствующий фондовый рынок получил название «бычий рынок Гувера». Гувер не сделал ничего, чтобы его охладить, по крайней мере публично. Секретарь казначейства Меллон продолжал успокаивать страхи, что рынок растет слишком высоко и слишком быстро. «Нет причин для беспокойства. Прилив процветания будет продолжаться», — сказал он в сентябре 1928 г.031

На следующий день после «черного вторника», когда рынок упал на 100 пунктов, Гувер объявил нации: «Основа деловой жизни страны, которой являются производство и распространение товаров, покоятся на здоровом и процветающем фундаменте»032. Несколько месяцев спустя он оптимистично заявлял: «Все указывает на то, что худшие последствия краха исчезнут в течение 60 дней»033. К сожалению, Гувер витал в облаках.

Финансовые «быки»
Разумеется, существовала чрезвычайно большая группа банкиров, брокеров и финансовых аналитиков, которые не видели никакой угрозы Уолл-стрит даже за несколько недель до кризиса и вкладывались в рынок с безрассудной импульсивностью. В числе таких спекулянтов были братья Фишеры из Детройта, зерновой магнат Артур Каттен (известный как «великий бык») и Чарльз Митчелл, президент National City Bank of New York. Не далее как 15 сентября 1929 г. он одобрительно говорил: «В настоящее время рынки в целом находятся в здоровом состоянии»034.

Финансовые издания, такие, как Wall Street Journal и Barron’s, опоздали с предсказанием обвала фондового рынка и часто принижали рыночных «медведей», таких, как Роджер Бэбсон. Уильям Гамильтон, редактор Wall Street Journal до конца 1929 г., являлся последователем теории Доу, основанной на техническом подходе к инвестициям (Чарльз Доу был одним из учредителей журнала). На основе работы Доу Гамильтон написал The Stock Market Barometer и утверждал, что, когда две кривые (промышленный и железнодорожный индексы) находятся выше равновесного «графика», это показывает, что рынок является «бычьим». Когда два графика падают ниже их среднего рыночного значения, это признак «медвежьего» рынка.

На протяжении всех 1920-х годов Гамильтон и Wall Street Journal демонстрировали оптимизм, когда линия тренда шла вверх. В октябре 1927 г. в разгар рынка «быков» Гамильтон в редакционной статье заявил, что, согласно теории Доу, «рынок всеми способами сигнализирует, что деловые перспективы благоприятны и, по-видимому, такое состояние дел будет продолжаться...»035. Wall Street Journal оставалась уверенной до самого краха, типичное поведение приверженцев технического анализа. Гамильтон разгромил предупреждение Бэбсона об обвале, прозвучавшее 5 сентября.

Но вдруг, 25 октября — на следующий день после «черного четверга» — Гамильтон в редакционной статье «Поворот тенденции» подал предупреждающий сигнал. Он опоздал на 52 дня и минус 80 пунктов от максимума, но рекомендовал продавать, прежде чем рынок упадет еще на 150 пунктов. Однако в начале ноября Гамильтон опять изменил отношение, особенно после того, как Джон Д. Рокфеллер, которому было уже за 80, смело заявил: «В экономической ситуации нет ничего, что оправдывало бы разрушение ценностей, имевшее место на прошлой неделе. Мои сыновья и я последние несколько дней покупали здоровые акции»036. Гамильтон разглагольствовал в Wall Street Journal: «Вновь светит солнце, и мы снова пишем, что некоторые хорошие акции дешевы. Мы говорим, что хорошие акции дешевы, потому что первым это сказал Джон Д. Рокфеллер. Только глупец будет бороться с оценкой Джона Ди»037.

Сторонники фундаментального анализа, которые для предсказания будущего отдельных компаний полагались на прибыль и другую статистику, необязательно лучше справились с крахом фондового рынка, чем сторонники теории Доу и другие специалисты по техническому анализу. Не избежал неудачи и Бенджамин Грэм, автор библии Уолл-стрита Security Analysis. «Клиенты Грэма пострадали от Краха не меньше остальных. Но ему удалось сохранить их платежеспособность, и на протяжении следующих нескольких десятилетий он стабильно демонстрировал надежные результаты инвестирования»038.

Одним из крупнейших апологетов фондового рынка и легкого кредита был Крапо Дюран, президент General Motors. Когда в феврале 1929 г. Федеральный резерв запретил банкам — членам ФРС выделять деньги фондовым брокерам на покупку акций в кредит, Дюран изо всех сил сопротивлялся этой мере и на секретной встрече в Вашингтоне пытался убедить Гувера и Федеральный резерв вернуться к политике легких денег. Когда они отказались, Дюран тайно вывел миллиарды долларов из акций General Motors и других ценных бумаг. У него получилось сделать это, не вызвав панику на рынке, потому что бывший член правления General Motors Джон Рэскоб, незадолго до этого ставший председателем Демократической партии, ездил по стране, рекламируя General Motors и фондовый рынок! В нашумевшем в августовском номере Ladies Home Journal за 1929 г., озаглавленном «Все должны быть богатыми», Рэскоб внушал, что, если человек инвестирует всего 15 долл. в неделю, он может накопить 80 тыс. долл. и более через 20 лет.

Однако в конечном итоге план Дюрана провалился. В целом избежав октябрьского краха, он преждевременно вернулся на рынок в 1930 г. и потерял все. К 1936 г. он объявил о банкротстве039.

Последним главным действующим лицом в пьесе 1920-х годов под названием «не вижу ничего плохого» был Джон Муди, президент Moody’s Investor Service и издатель Moody’s Bond Ratings. Хотя его фирма в январе 1929 г. предлагала быть осторожным, к маю он предрекал беспрепятственное движение Америки к беспрецедентному будущему. «Уроки, преподнесенные грубыми финансовыми ошибками спекулятивного периода в развитии корпораций, продолжавшегося с 1898 г. до конца войны, включая дефляцию 1920—1921 гг., хорошо усвоены правительством и финансовыми кругами страны»040. По иронии судьбы, человеку, составлявшему рейтинги безопасности корпоративных и государственных облигаций, можно присвоить только самый низкий рейтинг за точность, особенно учитывая, что он был свидетелем паники 1907 г.! В отличие от него и Standard Statistic Company, и Weekly Business and Investment Letter Пура в конце 1929 г. были чрезвычайно осторожны041.

Диссиденты: экономисты — сторонники «здоровых денег»
В 1920-х годах немного было экономистов, банкиров и финансовых аналитиков, которые действительно предсказали крах фондового рынка и экономическую депрессию.

Только одна группа американских экономистов — представители старомодной банковской школы «здоровых денег» — выражала серьезную обеспокоенность инфляционными двадцатыми. Двумя выдающимися экономистами, представлявшими традицию «твердых денег», были Бенджамин Андерсон, главный экономист Chase Manhatten Bank, и Паркер Уиллис, профессор банковского дела в Колумбийском университете и редактор Journal of Commerce. Оба экономиста критически относились к Фишеру и количественной теории денег. Они разделяли микроэкономический подход к экономическим событиям австрийской школы и делали упор на «реальные» искажения, вызываемой банковской кредитной экспансией, в особенности на фондовом рынке и в сфере недвижимости.

В качестве редактора The Chase Economic Bulletin Бенджамин Андерсон часто критиковал провоцируемую Федеральным резервом инфляцию 1920-х годов и политику стабилизации товарных цен, называя ее «неверной и опасной»042. Рост процентных ставок в конце 1920-х годов он связывал с более ранними усилиями Федерального резерва по поддержанию искусственно низких процентных ставок. В частности, в августе 1927 г., когда Федеральный резерв снизил учетную ставку до 3,5%, он сказал, что «мы подносим спичку к пороховой бочке» и «выпускаем на волю непредсказуемые психологические силы спекулятивной заразы»043. Андерсон подверг критике шведского экономиста Густава Касселя, предполагавшего, что в США в 1925—1927 гг. существовал недостаток кредита, так как товарные цены продолжали снижаться044. После разгрома октября 1929 г. Андерсон сказал, что причиной этой беды были «чрезмерно дешевые деньги и неограниченный банковский кредит, который можно было использовать для капитальных целей и спекуляций» в 1922—1928 гг. Что касается того, куда движется рынок, то он заявил: «Я не пророк... Я не знаю, что собирается делать фондовый рынок». Но он скептически относился к возможности депрессии. «Сегодня экономический кризис полностью устранен». Он допускал только мягкое торможение045. Подобно Андерсону Уиллис отвергал строгую количественную теорию денег. «Рост цен ни в коем случае нельзя во всех случаях отождествлять с инфляцией... Механизм инфляции не является единообразным»046. По Уиллису, инфляция порождается дисбалансом между производством и потреблением. «Инфляция помогает спекуляции путем создания неустойчивых спекулятивных условий»047.

Прогнозы Мизеса и Хайека
В Европе единственной группой экономистов, предсказавших обвал рынка, были венские экономисты Людвиг фон Мизес и Фридрих фон Хайек. Именно предсказание ими приближающейся экономической катастрофы вызвало живой интерес к их экономическим теориям в начале 1930-х годов, особенно в Англии.

Когда Мизес в 1912 г. написал «Теорию денег и кредита», он работал экономистом в Австрийской торговой палате. Основываясь на денежной теории Кнута Викселля, Мизес доказывал, что принудительное снижение процентных ставок центральными банками неизбежно создает искусственный бум, особенно в отраслях, производящих капитальные блага; и этот бум не может продолжаться долго. Более того, золотой стандарт, пусть даже ослабленный центральными банками, в конце концов заставит отдельные страны отказаться от инфляционной политики и пройти через крах. Он критически относился к плану стабилизации с помощью индексов цен Фишера, который «никак не может улучшить социальные последствия изменений ценности денег»048. Крах неизбежен вне зависимости от того, растут цены или нет. Как Мизес позже объяснил в своем главном произведении «Человеческая деятельность», «крах явился необходимым следствием попыток понизить ставку процента посредством кредитной экспансии»049.

Еще в 1924 году Мизес сказал свои коллегам, что приближается обвал. Депрессия будет всемирной, поскольку почти каждая страна имела золотой стандарт и центральный банк, проводивший инфляционную политику после великой войны. Фриц Махлуп вспоминает о «пророческом даре» Мизеса:

Будучи его ассистентом на семинаре в университете, который собирался каждую среду во второй половине дня, я обычно сопровождал его по дороге домой. По пути мы проходили через галерею банка Kreditanstalt в Вене. С 1924 г. каждую среду во второй половине дня, когда мы шли по пешеходной галерее, он говорил: «Это будет большой крах [smash]». Напоминаю, это происходило с 1924 г. Однако, когда в 1931 г. в конце концов случился обвал, у меня все еще были акции Kreditanstalt, которые, конечно, потеряли всякую ценность050.

Но на этом история не заканчивается. Летом 1929 г. Мизесу предложили занять высокий пост в Credit Anstalt, который в то время был одним из крупнейших банков в Европе. Его будущая жена Маргит была в восторге и удивилась, когда он сказал, что решил не принимать это предложение. «Но почему?», — спросила она. Ответ ее шокировал: «Скоро произойдет великий крах [great crash], — сказал он, — и я не хочу, чтобы мое имя хоть как-то было с ним связано»051. От обвала на рынке США, случившегося через несколько месяцев, сильно пострадала международная торговля, и в мае 1931 г. Credit Anstalt разорился. Это событие сильнее любого другого повлияло на продление депрессии в Европе.

Когда депрессия была в самом разгаре, Мизес прокомментировал свое предсказание во введении к английскому переводу своей книги «Теория денег и кредита»:

С 1926 по 1929 г. внимание мира было сконцентрировано главным образом на американском процветании. Как и в случаях всех предыдущих бумов, вызванных расширением кредита, стала преобладать точка зрения, что процветание будет продолжаться вечно, и на предупреждения экономистов никто не обращал внимание. Изменение хода событий в 1929 г. и последовавший жестокий кризис для экономистов не стали сюрпризом; они их предвидели, хотя и не могли предсказать точную дату052.

Ученик Мизеса Фридрих Хайек также ожидал экономический кризис, особенно в США. Его привязка ко времени оказалась немного точнее, чем Мизеса. В качестве директора Австрийского института экономических исследований Хайек в 1929 г. опубликовал несколько пессимистических статей в ежемесячном докладе института. В 1975 г. в одном из интервью Хайек рассказывал об этом предсказании:

Я был одним из немногих, кто предсказал что произойдет. В начале 1929 г., когда я сделал этот прогноз, я жил в Европе, которая переживала период депрессии. Я сказал, что у Европы не будет никаких надежд на выздоровление до тех пор, пока не упадут процентные ставки, а процентные ставки не упадут, пока не обрушится американский бум, что, вероятно, произойдет в течение следующих нескольких месяцев053.

Хайек следующим образом объяснял теоретические предпосылки прогноза, сделанного им в конце 1920-х годов:

Разумеется, ожидать этого меня заставляло мое теоретическое убеждение, что невозможно бесконечно поддерживать инфляционный бум. Такой бум создает всевозможные искусственные рабочие места, которые могут сохраняться в течение довольно долгого времени, но рано или поздно должны исчезнуть. Кроме того, когда в 1927 г. Федеральный резерв сделал попытку отсрочить крах с помощью кредитной экспансии, я убедится, что бум стал типично инфляционным.

Поэтому в начале 1929 г. налицо были все признаки того, что бум должен захлебнуться. К тому времени я знал, что американцы не могут продолжать кредитную экспансию бесконечно, и как только Федеральный резерв больше не захочет ее подпитывать еще большей инфляцией, все рухнет.

К тому же следует помнить, что в то время Федеральный резерв не только не желал, но и не мог продолжать экспансию, потому что золотой стандарт ограничивал масштабы экспансии. Поэтому в условиях золотого стандарта бум не может продолжаться очень долго054.

Австрийские экономисты смогли предсказать экономическую катастрофу, так как они смотрели дальше общих индексов цен и стабильных макроэкономических явлений, таких, как уровни заработной платы и потребительские расходы. Они концентрировали свое внимание на микрооснованиях экономики и на том, как искусственно низкие процентные ставки и кредитная экспансия поощряют развитие «опасного бума на фондовом рынке и рынке недвижимости»055. В отличие от ортодоксальных экономистов 1920-х годов австрийцы не рассматривали рынок недвижимости и фондовый рынок изолированно от остальной экономики. Как указывает Ротбард, и ценные бумаги, и недвижимость представляют собой права на капитал и являются интегральным отражением чрезмерного расширения капитальных отраслей во время инфляционного бума056. Следовательно, экономическая депрессия неизбежно будет включать снижение цен на недвижимость и ценные бумаги.




Source: Rothbard M. N. America’s Great Depression
(San Francisco: Cato Institute, 1980, Table 1, p. 88)
Рис. 3. Темпы роста совокупной денежной массы в США, 1921–1929

Как указывает Хайек, в 1920-х годах австрийские экономисты внимательно следили за показателями денежной массы в США. Они знали, что когда печатный станок замедлит свою работу или остановится, то финансового кризиса останется ждать недолго (рис. 3). Как пишет Ротбард:

Инфляция 1920-х годов фактически закончилась к концу 1928 г. Совокупная денежная масса на 31 декабря 1928 г. составляла 73 млрд долл. 29 июня 1929 г. она равнялась 73,26 млрд долл. Рост составил всего 0,7% в пересчете на год. Таким образом, инфляция денег завершилась к концу 1928 г. После этого денежная масса оставалась на одном уровне, рост был ничтожным. Поэтому с этого момента депрессия, которая должна была скорректировать экономику, стала неизбежной. Так как немногие американцы были знакомы с теорией австрийской школы, то мало кто осознавал, что произойдет057.

Швейцарский банкир Феликс Зомари
Еще один малоизвестный австрийский экономист и швейцарский банкир Феликс Зомари был настроен пророчески пессимистично в преддверии депрессии. По свидетельству современников, Зомари пророчески предсказал крах фондового рынка, оставался мрачно настроен на протяжении всей депрессии и предсказал Вторую мировую войну как неизбежное следствие мирных договоров, заключенных после 1918 года058. Зомари вырос в Вене, изучал экономическую теорию у Б¨м-Баверка и по совместной учебе был знаком с Йозефом Шумпетером, Людвигом фон Мизесом и Отто Бауэром. Подобно Мизесу Зомари был сторонником свободного рынка и золотого стандарта и критиковал социализм и инфляционную политику государства. В 1901 г. он получил награду за написание статьи, отстаивающей неизбежность депрессий. «Как часто в моей последующей жизни я был вынужден защищать тезис о крупных депрессиях и их неизбежности, даже в социалистических государствах, где они просто принимают другую форму»059.

Зомари использовал экономическую теорию «твердых денег» в своей деятельности в качестве швейцарского банкира, финансового консультанта и дипломата. В сентябре 1926 г. Зомари выступил с речью в Венском университете, предсказав, что экономический подъем и бум на фондовом рынке, которые пока находятся в начальной стадии, «должны закончиться банкротством правительств и крушением банков»060.

Он отвергал повсеместно распространенный в то время среди экономистов основного течения взгляд, что товарные цены стабильны и поэтому никакого инфляционного кризиса не может возникнуть. Хотя в ценах ценных бумаг инфляция была очевидна. В сентябре 1928 г. Зомари выступил перед группой экономистов и обратил внимание на несоответствие между ставками по займам и доходом по акциям, которое он рассматривал как «безошибочный симптом краха»061. Его речь была принята недоброжелательно. «Здесь среди моих знакомых были представители по меньше мере дюжины экономических теорий, но ни один из них не видел даже намека на близость величайшего краха, пережитого нашим поколением»062.

Зомари рекомендовал продавать акции еще в 1926 г., тем самым упуская бoльшую часть рынка «быков» на Уолл-стрит. Многие клиенты от него ушли. Летом 1929 г. он отметил:

«В течение трех лет я советовал не покупать акции, но многие клиенты не последовали этому совету; теперь наступил момент, когда нужно было как можно скорее избавляться от акций. Мои телефонные звонки спасли крупные суммы, а в некоторых случаях и все состояние клиентов»063.

После краха настроение Зомари оставалось мрачным. В ожидании банковской паники в Европе, выхода Британии из золотого стандарта и всемирной депрессии, в начале 1931 г. он отозвал все активы Blankart & Cie., швейцарского банка, которым руководил, с депозитов в банках Англии, Германии и Италии064. Но в июне 1932 г. у него появился осторожный оптимизм, и он опубликовал небольшой памфлет под названием «Поворотный пункт?», где предположил, что мировая депрессия достигла нижней точки065. По общему мнению, почти до самой смерти Зомари проявлял поразительный дар предвидения. В лекции в Гарвардском университете он предупреждал, что политика дешевых денег, проводимая государством, скоро приведет к новой депресии и экономической катастрофе. На дворе стоял апрель 1956 г.066

Бэбсон и Кассандры на Уолл-стрит
Несколько заметных финансовых фигур в конце 1920-х годов начали испытывать тревогу по поводу фондового рынка и промышленного бума. Без сомнения, самым известным предсказателем судного дня был Роджер Бэбсон, инвестиционный консультант из Бостона, добившийся выдающихся успехов в политике, церковной деятельности, образовании и науке. Многие считали его мистическим чудаком, пытавшимся применить законы физики (ньютоновский закон действия и противодействия) к экономической теории и финансам. В действительности, одновременно использовавшиеся Бэбсоном тренды в «диаграммах Бэбсона» и деление делового цикла на четыре четких периода (улучшение, процветание, спад, депрессия) не отличаются от инструментов, которыми сегодня пользуются уважаемые специалисты по прогнозу биржевой конъюнктуры и аналитики делового цикла. Но в 1920-х годах использование подобного технического анализа только начиналось.

Однако фундаментальные предпосылки Бэбсона в целом были здравыми. Определив, в какой фазе делового цикла находится страна, он просматривал старые подшивки Commercial and Financial Chronicle, чтобы понять, чего следует ожидать. Он со здоровым недоверием относился к рыночному буму, который, как он знал, став свидетелем паники 1907 г. и краха на рынке недвижимости во Флориде в 1927—1928 гг., может быстро закончиться.

С сентября 1926 г. он стал играть на понижение на фондовом рынке. (Промышленный индекс Доу—Джонса находился в районе 160 пунктов и поднимется еще на 200 пунктов, прежде чем достигнет высшего значения!) Бэбсон признавал, что его самой серьезной ошибкой были преждевременные заявления. Его знаменитый призыв 5 сентября 1929 г., когда он преложил слушателям продавать акции и покупать золото, был не первым его предсказанием краха. В получившей широкую известность речи на Ежегодной национальной деловой конференции он заявил: «Я продолжаю повторять то, что я говорил в это время в прошлом и позапрошлом годах; а именно, что рано или поздно наступит крах, который затронет ведущие акции и вызовет падение Dow—Jones Barometer на 60—80 пунктов»067.

В своей автобиографии Бэбсон признавал:

Хотя я выступил с очень пессимистичным обращением непосредственно перед крахом в сентябре 1929 г., я высказывал аналогичные предупреждения на протяжении 18 месяцев. Хотя изучение газетных подшивок показывает, что на протяжении Великой депрессии доверием пользовались почти исключительно только прогнозы Babson Organization, следует подчеркнуть, что мы считали, что крах наступит раньше, чем это произошло на самом деле. Точно также, мы считали, что рост начнется раньше его действительного начала в 1932 г.068

Бэбсон ожидал быстрого оживления деловой активности начиная с сентября 1930 г. — опять на несколько лет раньше, чем это случилось. Возможно он полагался на быстрое оживление после паники 1907 г. История не всегда повторяется!

Харвуд: еще один глас вопиющего в пустыне из Новой Англии
Другой житель Новой Англии Харвуд был еще одним гласом вопиющего в пустыне, предсказавшим ужасные последствия нездоровой денежной практики. В Грейт Бэррингтоне, штат Массачусетс, он основал Американский институт экономических исследований, независимую консультационную службу в области инвестиций и издания экономических и финансовых исследований. Харвуд был стойким сторонником золотого стандарта и считал, что банковская кредитная инфляция ведет к ошибочным инвестициям и финансовой неустойчивости.

Кроме того что он писал для собственных изданий, Харвуд регулярно писал для The Annalist, финансового и экономического еженедельника, издаваемого New York Times. Заметив рост чистого экспорта золота из США в 1927 г., он сделал вывод, что кредитная экспансия Федерального резерва скоро закончится. В марте 1928 г. он сравнил расширяющийся кредит с раздутым ботинком:

Возвращаясь к кредитному «ботинку», мы оказываемся в следующем положении: нога опухла; на пальцах множество «шишек»; Федеральный резерв затягивает «шнурки»; и существует высокая вероятность, что сам «ботинок» физически сожмется. Поэтому мы не должны удивляться ощущению сдавленности, которое возникнет в не столь отдаленном будущем069.

Спустя несколько лет Харвуд отметит, что статья появилась вовремя — цены облигаций достигли максимума в марте 1928 г. 25 января 1929 г. он написал в The Annalist, что банки «выдали слишком много кредитов» и теперь только Федеральный резерв может предотвратить крах. В следующей статье от 15 февраля он предупредил о «смертельных опасностях» спекуляции ценными бумагами. «В отсутствие внешних сдерживающих сил, ситуация похожа на знаменитую спекуляцию тюльпанами в Голландии или даже на злополучный бум на рынке земли во Флориде... Текущая спекуляция капитальными товарами, представителями которых являются ценные бумаги, и инфляция их цен намного опаснее спекуляции потребительскими товарами»070. Наконец, 2 августа 1929 г. Харвуд пришел к выводу, что «возможно, недалеко то время, когда страна осознает “холодным серым похмельным утром”, что это была всего лишь еще одна попойка на заемные деньги»071. Более того, когда эпоха после 1929 г. оказалась в тисках дефляционных сил, Харвуд не ожидал быстрого возвращения к процветанию.

Джо Кеннеди — одинокий волк
Возможно, самым удачливым спекулянтом в 1929—1933 гг. был Джо Кеннеди. Казалось, у него был идеальный темперамент для спекулянта — «страсть к фактам, полное отсутствие сентиментальности, удивительное чувство момента»072.

Согласно многим свидетельствам, Кеннеди оставался на рынке до конца 1928 г., когда он продал большую часть своих акций и опционов [класса RKO “A”] на несколько миллионов долларов. Зиму 1928—1929 г. он провел в своем втором доме в Палм-Бич во Флориде, который он купил по выгодной цене после обвала на местном рынке недвижимости. Кеннеди решил в 1929 г. не реинвестировать средства, а оставить наличные073. Летом 1929 г., после того, как он увидел, что двое мальчиков-чистильщиков обуви разговаривают о фондовом рынке, он утвердился в своем решении не возвращаться на рынок. «Тут же на месте он решил, что рынок, на котором могут играть все и который могут предсказывать чистильщики обуви, для него не является рынком»074.

Говорят, что Кеннеди также играл на понижение075 все время, пока рынок падал в начале 1930-х годов, и заработал больше миллиона долларов. Затем в начале 1933 года, шесть месяцев спустя после того, как рынок достиг дна, он стал играть на повышение076.

История Джесси Ливермора
А как насчет Джесси Ливермора, короля спекулянтов и «великого медведя» Уолл-стрит? Он сделал себе имя, сыграв на понижение акций во время паники 1907 г. Но несмотря на репутацию вечного продавца, в 1920-е годы он часто покупал. В 1924 г. он иногда совершал быстрые операции на понижение и делал это все чаще по мере формирования рынка «быков». Зная, что в сентябре 1929 г. Бэбсон будет выступать с алармистской речью, Ливермор на этой во всех остальных отношениях скучной торговой сессии от души сыграл на понижение и неплохо «наварил», когда «обвал Бэбсона» заставил резко просесть рынок. В цитате, приведенной в New York Times 21 октября, он отметил фундаментальный дефект рынка: «То, что произошло... является неизбежным результатом биржевых спекуляций, сделавших цены на многие акции во много раз выше их действительной стоимости, определяющейся прибылью и чистым доходом на акцию... Если кто-нибудь возьмет на себя труд проанализировать цены... акций... то увидит, что они продаются по удивительно высоким ценам»077. В ответ на радужные перспективы, рисуемые профессором Фишером, Ливермор воскликнул: «Что может профессор знать о спекуляциях или фондовом рынке? Играл ли он когда-нибудь на разнице курсов на кредитные средства (on margin)? Вложил ли он хоть один цент в какой-нибудь из этих мыльных пузырей, про которые говорит, что они дешевые?»078

Если судить по публичным заявлениям, то Ливермора можно включить в число диссидентов рынка. К сожалению, во время краха он колебался, и не следовал своим собственным советам. По свидетельству его биографа Пола Сарноффа, в 1920-е годы Ливермор имел привычку играть на обеих сторонах рынка и в 1929—1930 гг. играл как на понижение, так и на повышение. Подводя итог, Сарнофф пишет: «Хотя Ливермор заработал миллионы, играя на понижение, на самом деле он потерял около 6 млн при игре на повышение! Невероятно, но потери Ливермора практически сопоставимы с любым выигрышем, который он мог иметь»079.

Два лица Бернарда Баруха
Легендарный Бернард Барух написал в своей автобиографии, что непосредственно перед крахом предупредил своих друзей, что он [вс¨] продает и им лучше последовать его примеру. Он добавляет: «Несколько раз в 1928 г. я продавал, чувствуя, что крах неминуем, но рынок продолжал расти»080. Говорят, что в 1930 г. он играл на понижение, чтобы компенсировать потери от тех акций, которые у него оставались, и для страховки купил золото.

Конечно, с виду Бернард Барух не пострадал от депрессии 1929—1933 гг. Он продолжал ездить за границу, поддерживать родственников, делать благотворительные и политические пожертвования. Но внешние признаки обманчивы, а автобиографиям редко можно доверять. На самом деле, хотя в 1924 г. Барух действительно начал работать на фондовом рынке с первого этажа, в 1929 г. со своего пентхауса он спустился отнюдь не на лифте. Он попал в силки оптимизма «промышленного возрождения» 1920-х годов. В июне 1929 г. он предсказывал новую эру мира, понимания и международного сотрудничества081. Недавнее исследование его брокерских записей, налоговых деклараций и других финансовых документов привело к ревизии портрета гуру Уолл-стрит:

Тяжесть улик подкрепляет вывод о том, что он не продавал вовремя. Безоглядный оптимист промышленного возрождения, он недооценивал тяжести ситуации в течение многих месяцев после Краха и продавал акции с запозданием (с таким запозданием, что его налоговая декларация за 1929 г. показывает прибыль от торговли акциями: он все еще не зафиксировал убытки.) С другой стороны, он сумел не попасть в число «пылесосов». Он не увлекся игрой на разнице курсов на заемные средства (on margin) и не поддался соблазну активно покупать акции пока они не закончили падение. Перед девальвацией доллара ему хватило ума купить золото и акции рудников. Он не был Бернардом Барухом из легенды, но это единственный стандарт, которому он не соответствовал082.

Другие пессимистические прогнозы
Некоторые редакторы финансовых новостей достаточно рано осознали, что сумасшедшие спекуляции на Уолл-стрит в конце концов закончатся катастрофическим падением. Александр Дана Нойс, редактор отдела финансов New York Times, резко осуждал спекулятивную манию. 21 ноября 1928 г. в редакционной статье он заявил, что

...спекуляция на фондовом рынке достигла чрезвычайно опасной стадии... Недавнее поведение фондового рынка, в сочетании со вчерашними дикими крайностями, должно привлечь внимание к мнению, что такая ситуация не может долго продолжаться...083

В сентябре 1929 г. он сравнивал панику 1907 г. и ситуацию 1929 г., хотя выражал надежду, что созданная Федеральная резервная система стабилизирует ситуацию. После наступления краха Нойс предположил, что широкая публика была захвачена врасплох, потому что в отличие от предыдущих паник в 1929 г. не было никаких предупредительных сигналов вроде банкротства крупных предприятий или банков. «Конец великой спекуляции наступил в тот момент, когда все общество казалось убедило себя в том, что конец никогда не наступит»084.

Пол Варбург, известный нью-йоркский банкир и основатель Федеральной резервной системы, который до этого одобрял политику «легких денег», подверг критике «оргии безудержной спекуляции» в Commercial and Financial Chronicle от 9 марта 1929 г., указывая, что высокие цены на акции «совершенно не связаны с соответствующим увеличением производственных мощностей, собственности или способности зарабатывать прибыль». Он предсказал, что если финансовый разгул не прекратится, то дело кончится «общей депрессией, которая охватит всю страну»085.

В целом Commercial and Financial Chronicle придерживалась трезвого взгляда на финансовую ситуацию, сложившуюся в конце 1920-х годов. В начале 1929 г. президент и редактор Джейкоб Сейберт писал, что причиной «финансового кутежа» конца 1920-х годов является политика легкого кредита, проводимая Федеральным резервом086. Он писал, что предупреждение Федерального резерва о чрезмерной спекуляции с акциями в феврале 1929 г., было «совершенно правильным», но сделано слишком поздно, чтобы повлиять на ход событий087. Однако после краха, вину за который он возложил на Федеральный резерв, он чувствовал, что теперь экономическая ситуация «здоровая»088.

Выводы: трудный случай для прогноза
Подобно государству, прогнозирование, возможно, является неизбежным злом. Чтобы получать устойчивые прибыли, и в бизнесе, и в инвестиционной деятельности, человек должен располагать точными ожиданиями того, что случится в будущем. В условиях делового цикла «подъем—крах» «ревущих двадцатых» и депрессии тридцатых правильное предсказание нужного момента имело решающее значение. Как пишет Бертран де Жувенель, «самым полезным является прогноз, который предупреждает людей о кризисе»089. Те, кто не замечал приближающейся катастрофы, пожинали плоды бума пока он длился, но были финансово уничтожены, когда неожиданно наступал крах. С другой стороны, горстка трезвых аналитиков, правильно предсказывавших кризис, в значительной степени избежали болезненных последствий и даже смогли извлечь из этого прибыль.

Но самым важным элементом искусства предвидения является точная привязка ко времени. Предсказание будущего события слишком рано или слишком поздно приносит мало пользы. Хорошим примером является Роджер Бэбсон. Предположим, инвестор последовал его совету и купил акции «голубых фишек» в 1924 г., когда Промышленный индекс Доу—Джонса находился «на первом этаже» в районе 100 пунктов. Если бы инвестор отреагировал на предупреждение Бэбсона о крахе, продав акции в конце 1927 г., когда Промышленный индекс Доу—Джонса добрался до 200 пунктов, то его инвестиции удвоились бы. Неплохой доход за три года. Но он упустил бы дальнейшие 180 пунктов роста с 1927 по конец 1929 г. Когда, наконец, произошел бы крах, его вера в Бэбсона возобновилась бы. Но тогда в сентябре 1930 г., после предсказания Бэбсоном «быстрого оживления деловой активности», инвестор снова купил бы акции, полагая, что это и есть момент перелома тенденции. Индекс Доу—Джонса к тому времени снизился до 200 пунктов — та же самая цена была, когда Бэбсон рекомендовал продавать в конце 1927 г.! К несчастью, индекс Доу—Джонса упал еще на 150 пунктов в течение последующих двух лет. Такого глубокого падения было бы достаточно, чтобы исчерпать любую прибыль, заработанную в 1920-х годах. Вывод: «слишком преждевременные—слишком запоздалые» советы Бэбсона обошлись гораздо дороже, чем ожидалось.

Мизес и внутренняя противоречивость прогнозов
Если бы консервативный инвестор еще в 1924 г. поверил в предсказание Мизесом о «большом крахе», он не принял бы участие ни в буме, ни в крахе (допустим, что он обладал достаточной силой воли, чтобы год за годом стоять в стороне от оптимистичных воплей)090. Несмотря на свой «пророческий дар», из всех экономистов австрийской школы Мизес был, без сомнения, самым откровенным противником эффективности прогнозирования. Конечно, Мизесу было известно о желании деловых людей и инвесторов знать точное время для действий. Хотя он знал о неизбежных последствиях инфляции, регулирования цен и других форм государственного вмешательства, он оставался непреклонным в том, что никто не может предсказать конкретную дату какого-либо события или наступления кризиса. «Экономист знает, что такой бум должен привести к депрессии. Но он не знает и не может знать, когда кризис случится... Не существует правил, в соответствии с которыми можно высчитать продолжительность бума или последующей депрессии»091. Мизес предупреждал деловых людей и инвесторов, что «количественной экономической теории не существует», и поэтому «прогнозы хода экономических событий нельзя рассматривать как научные». Он разоблачал использование «диаграмм и кривых», которые относятся к прошлому, а не будущему. «Если будущее представляло бы собой просто продолжение трендов, существовавших в прошлом, то оно не было бы неопределенным и не было бы никакой нужды в прогнозах»092.

Мизес закончил свою статью глубоким выводом о том, что точное предсказание со стороны значительного большинства деловых людей и инвесторов априори невозможно и внутренне противоречиво! «Сам факт того, что люди поверят в предсказание краха, приведет к аннулированию предсказания: оно мгновенно вызовет крах». Точная информация о будущем экономическом потрясении может быть полезна для спекулянта только в единственном случае: если «он один ею располагает, а все остальные находятся во власти “бычьих” настроений»093. Бэбсон говорил практически то же самое: «Прогнозы имеют тенденцию наносить вред своей точности»094. Конечно, лишь в тех случаях, когда им следуют, — и разумеется, на прогнозы Бэбсона не обращали внимания до самого конца.

Глубокое замечание Мизеса объясняет, почему крах 1929 г. и последовавшее за ним экономическое сжатие были неожиданными почти для всех, особенно для правящих кругов. Только так называемые денежные «чудаки» и инвесторы, придерживавшиеся неортодоксальных взглядов — одинокое меньшинство — смогли эффективно предсказать крах. Короче говоря, теория прогнозирования Мизеса является крайне субъективной, основанной на ожиданиях публики относительно будущего. Во многих отношениях она удивительно похожа на «противоходный» стиль инвестирования, против господствующих ожиданий, хотя Мизес, без сомнения, отверг бы крайнюю форму концепции противохода, заключающуюся в том, что «большинство всегда ошибается»095.

Классическое произведение Хамфри Нейлла The Art of Contrary Thinking очень близко воспроизводит мизесианскую концепцию. Вот некоторые примеры:

Когда все думают одинаково, то вероятнее всего все заблуждаются... Теория противохода является способом мышления... представляющим собой в большей степени противоядие от общепринятого прогнозирования, чем систему для прогнозирования. Одним словом, это инструмент мышления, а не магический кристалл [прорицателей]... Графики можно интерпретировать как угодно... не существует никакого известного метода привязки ко времени событий или трендов... более мудрым было бы сделать что-либо преждевременно, чем опоздать... «противоходное» мнение обычно опережает время... Привычка мыслить «противоходом» (против течения) дала бы результат, если б научила нас хотя бы развивать наши духовные способности и любить иногда оказываться в одиночестве... Именно поэтому опубликованные предсказания экономистов оказываются ошибочными, тогда как, если бы они держали их в секрете, предсказания могли бы сбываться с чрезвычайной точностью... Нонконформиста... мало волнуют точные значения «минимумов» и «максимумов» — он не пытается точно измерить величину подъемов и спадов, потому что знает, что не существует надежной мерки096.

Мизес и Хайек смогли предсказать кризис 1929—1933 гг. за много лет до того, как он случился. Это заняло много времени, потому что люди не знали ни их предсказания, ни их экономической теории. Если бы общая масса и люди, формирующие мнения, были последователями Мизеса и Хайека, крах случился бы раньше — или не случился бы вовсе (так как Федеральный резерв раньше прекратил бы инфляцию и фондовый рынок никогда не поднялся бы до таких высот).

Но мало кто знал австрийцев или обращал внимание на предсказателей судного дня. Хайек понял, что обвал неминуем, как только Федеральный резерв прекратил инфляцию в конце 1928 г., и заявил об этом в малозаметной публикации — она не появилась на первой странице New York Times. Точно так же до самого конца не пользовались широкой известностью люди типа Бэбсона и Харвуда. После начала действия фундаментальных экономических факторов — таких, как прекращение роста денежной массы или повышение учетной ставки, время, которое понадобится для изменения тренда, часто определяется психологией людей: когда люди почувствуют изменения? Мизес писал: «Не наша задача исследовать эту проблему», но для спекулянта это является определяющим фактором097. Хамфри Нейлл подчеркивает: «Мне кажется, что долгая история экономического прогнозирования ясно демонстрирует, что “психология” и есть тот самый недостающий ключ»098. В наши дни «противоходное» инвестирование является модным психологическим инструментом прогнозирования, но его очень трудно применять на практике, с чем столкнулись многие его приверженцы. И разумеется, если все скажут, «теперь мы все мыслим “против течения”», это будет просто-напросто внутренне противоречиво. Как отмечает Нейлл, простую идею о том, что следует «покупать, когда все продают», или наоборот, легче высказать, чем осуществить — она работает только в моменты слишком высокого курса ценных бумаг из-за масштабных покупок или слишком низкого курса из-за масштабных продаж. «Публика права во время тенденции, но не права на обоих ее концах!»099

Тем не менее до тех пор пока те, кто понимает внутренне устройство экономики, остаются вне основного течения общественного мнения, рациональная программа точного прогнозирования осуществима. Хайек и Харвуд в конце 1920-х годов это показали. Они не отделывались общими фразами, а сосредоточили свое внимание на конкретных факторах рынка, указывающих на то, что достигнута высшая точка: чистый экспорт золота, прекращение денежной экспансии в конце 1928 г., повышение учетной ставки летом 1929 г. и бешеный интерес широких кругов населения к Уолл-стрит в конце 1929 г., отражавшийся в высоких ставках по онкольным ссудам [high call rate on margin loans]. Разумеется, никто не в силах предсказать точную дату, но можно было сказать, что «в течение нескольких следующих месяцев» должно случиться что-то грандиозное. Как в случае с рождением ребенка, вы приблизительно знаете время, но не точно день или час.

С недавних пор, особенно после стравливания инфляционного пара в конце 1970-х годов, взгляды публики на денежные тенденции изменились. «Все мы теперь монетаристы!» — боевой клич наших дней. Кажется, что все следят за денежной массой — она стала новостью первых полос. В этом смысле, возможно, Мизес прав, и рынки быстрее реагируют на денежные изменения. Составители прогнозов должны ловить момент, когда перемены начинают носиться в воздухе и изменяются общие ожидания.

Было время, когда денежный взгляд на экономические события в целом игнорировался большей частью публики. Так, в 1920-х годах австрийским экономистам или приверженцам «здоровых денег» было относительно несложно предсказать катастрофическую депрессию тридцатых. Нетрудно было в эпоху инфляции и кейнсианства в 1960—1970-х годах горстке экономистов, придерживавшихся нетрадиционных взглядов на денежные проблемы, или сторонникам твердых денег предсказывать более высокие цены на золото и девальвацию доллара. Каковы перспективы краха калибра 1929 г. сейчас, когда книга, дающая такой прогноз, находится в списке бестселлеров New York Times? Финансовый консультант Джозеф Грэнвил пишет о «реинкарнации Роджера Бэбсона» в наше время100. Но что произойдет, если в ток-шоу по телевидению начнут выступать десятки Роджеров Бэбсонов, предсказывающих экономический апокалипсис в ближайшем будущем?

Мы еще не достигли той точки, когда экономисты говорят: «Теперь мы все “австрийцы”!», но нежданно-негаданно по всей стране появляется все больше и больше последователей Мизеса и Хайека. Однако я сомневаюсь, что кто-либо из них победит в каком-нибудь кейнсианском конкурсе красоты. Политические взгляды «австрийцев» и сторонников твердых денег никогда не будут популярны. Но это не значит, что их экономический анализ будет игнорироваться. Поэтому трудно предсказывать коллапс западной цивилизации в будущем. В данных обстоятельствах мы должны помнить гипотезу Мизеса, что события не происходят так, как мы ожидали. Если все прочитают алармистский трактат пофессора Батры «Депрессия 1990-го года» и последуют его совету, то «крах» вполне может наступить много раньше 1990 г., если прав Мизес101. Тогда мы можем согласиться со словами Ньютона: «Я могу рассчитать движение небесных тел, но не безумие людей»102.


--------------------------------------------------------------------------------
001 Harwood E. C. Cause and Control of the Business Cycle. Great Barrington, Mass.: American Institute of Economic Research, 1957. P. 63.
002 Friedman M. "The Methodology of Positive Economics" // Essay in Positive Economics. Chicago: University of Chicago Press, 1953. P. 8-9.
003 Любопытно, что не так давно три эконометриста из Гарвардского и Йельского университетов сделали попытку снять со своих предшественников тяжкий грех того, что они не предсказали Великую депрессию. Они заявили, что крах и депрессия были "непредсказуемыми". (См.: Dominguez K. M., Fair R. C., Shapiro M. D. "Forecasting the Depression: Harvard versus Yale". American Economic Review. September 1988.) Домингез с соавторами выяснили, что не только Harvard Economic Service и Ирвинг Фишер из Йельского университета не смогли предвидеть крах и депрессию, но и их собственные современные эконометрические модели также не могут предсказать события 1929-1933 гг. "Полученные нами результаты показывают, что людей, готовивших прогнозы в Гарвардском и Йельском университете, нельзя винить за то, что после Краха они оставались оптимистами. Их сохранявшийся оптимизм согласуется со сделанным нами на основе метода временнх рядов выводе, что Великая депрессия была непредсказуемой" (р. 605). Однако правильным выводом из статьи Домингез будет не то, что депрессия была непредсказуемой, а то, что экономический истеблишмент использует неправильные модели! Гарвардский и Йельский университеты не "сыграли вничью" в соревновании прогнозов, как заявляют их апологеты; они оба проиграли. Короче говоря, их методология прогнозирования депрессий была и остается в корне порочной. Это трагедия, что ортодоксальные экономисты не нашли надежной теории депрессий и что изощренные модели, основанные на временных рядах, неспособны превзойти результаты Harvard Economic Service и Ирвинга Фишера. Нет нужды что-то говорить об ошибочной модели, демонстрирующей оптимизм перед лицом самого ужасного экономического катаклизма современности.
004 Galbraith J. K. The Great Crash, 1929. Boston: Houghton Mifflin, 1954/1979. P. xi; new edition.
005 Hoppe D. J. How to Invest in Gold Stocks and Avoid the Pitfalls. New Rochelle, N. Y.: Arlington House, 1972. P. 99. Другой финансовый специалист Джеймс Дайнс утверждает, что фондовый рынок "дисконтирует" будущее, поэтому, когда люди говорят о "1929 годе", они имеют в виду не столько случившийся в этом году крах рынка, сколько Великую депрессию, которую барометр фондового рынка предсказывал на 1932 год" (Dines J. The Invisible Crash. New York: Random House, 1975. P. 23).
006 Марк Блауг называет Фишера "одним из величайших, если не самым великим, и, безусловно, самым ярким американским экономистом" (Who's Who in Economics. Mark Blaug, ed. 2nd ed. Cambridge, Mass.: MIT Press, 1986. P. 273).
007 Fisher I. The Nature of Capital and Income. Augustus M. Kelley, 1906/1912/1965; The Purchasing Power of Money. 2th ed. New York: Augustus M. Kelley, 1911/1916/1922/1963. Pp. 184-185 и повсюду. Возможно, к подходу Фишера к денежным явлениям с точки зрения долгосрочного равновесия уместно применить замечание лорда Кейнса: "Экономисты ставят перед собой слишком легкую, слишком бессмысленную задачу, если в периоды бурь они только и могут сказать нам, что когда шторм закончится, океан снова будет спокоен" (Keynes J. M. A Tract on Monetary Reform. London: Macmillan, 1923. P. 80).
008 Fisher I. "Our Unstable Dollar and the So-called Business Cycle". Journal of American Statistical Association. June 20. 1925. Pp. 179-202.
009 Краткий рассказ о движении за ценовую стабилизацию можно найти в: Rothbard M. N. America's Great Depression. 4th ed. New York: Richardson & Synder, 1963/1983. Pp. 153-164.
010 Милтон Фридмен, самый известный сегодня монетарист, отрицает, что Федеральный резерв был двигателем инфляции в 1920-х годах или что 1920-е годы вообще были инфляционными. "К 1923 г. оптовые цены восстановили только 1/6 часть их падения в 1920-1921 годах. После этого и до 1929 г. они падали в среднем на 1% в год... Денежная масса также не увеличивалась, и даже немного снижалась на протяжении большей части периода подъема..." Его вывод: "Двадцатые годы никак не были инфляционными, скорее наоборот. И Резервная система, ни в коем случае не являясь двигателем инфляции, вероятно, препятствовала росту денежной массы точно так же, как это делали бы перемещения золота, если бы им позволили полностью реализовать свое влияние" (Friedman M., Schwartz A. J. A Monetary History of United States 1867-1960. Princeton: Princeton University Press. 1963. P. 298). Фридмен называет 1920-е годы периодом "наивысшего подъема" Федерального резерва и проводит резкое различие между общей экономикой и фондовым рынком и "мыльным пузырем" на рынке недвижимости (р. 291-292). Он никак не объясняет стремительный обвал фондового рынка. В центре его внимания - резкое сокращение денежной массы между 1929 и 1933 г. См.: ibid., p. 299-300.
Однако Анна Шварц в отдельной статье предполагает возможное наличие связи между рестриктивной денежной полит

_________________
Я самый крутой аналитег!!!!!!


Вернуться к началу
 Профиль  
 
Показать сообщения за:  Поле сортировки  
Начать новую тему Ответить на тему  [ 1 сообщение ] 

Часовой пояс: UTC + 3 часа


Кто сейчас на конференции

Сейчас этот форум просматривают: нет зарегистрированных пользователей и гости: 3


Вы не можете начинать темы
Вы не можете отвечать на сообщения
Вы не можете редактировать свои сообщения
Вы не можете удалять свои сообщения
Вы не можете добавлять вложения

Найти:
Перейти:  
Powered by phpBB® Forum Software © phpBB Group
Русская поддержка phpBB